機構快速：申萬宏源研究
研究員快速：袁豪/曹曼
26H1 經常性基本溢利同比+36%、超預期、源於開發貢獻利潤增長，基本溢利同比+11%，每股分紅0.37 港元、同比+0.02 港元快速。26H1 公司營業收入94 億港元，同比+7.9%；基本溢利49 億港元，同比+10.9%；經常性基本溢利46.6 億港元，同比+36.3%，主要由於位於中國香港深水灣道6 號2 幢獨立屋實現利潤，其中IP 基本溢利34.5 億港元，同比-8.1%，主要反映出售Brickell City Centre 購物中心後租金減少及利息支出增加，部分被零售組合租金增加所抵銷。公司歸母淨利潤36.3 億港元（25H1 為-12.0 億元），源於IP 公允價值變動5.8 億港元（25H1 為-39 億港元）；每股分紅0.37 港元，同比+0.02 港元，公司計劃維持中個位數股息增速。26H1 公司毛利率、歸母淨利率、核心淨利率分別為59.1%、38.6%和52.1%，同比分別-6.5pct、+52.4pct 和+1.4pct；三費費率為16.9%，同比-0.7pct；投資收益-1.7 億港元（25H1 為-5.4 億港元）。
26H1IP 並表租金67 億港元、同比+1.8%，IP 權益租金75 億港元、同比+2.9%快速。26H1 公司並表IP 租金67 億港元，同比+1.8%；權益IP 租金75 億港元，同比+2.9%，其中：1）中國香港辦公IP 租金26 億港元，同比+0.6%，佔比34%；26H1 末出租率92%，同比+1pct；2）中國香港零售IP 租金13 億港元，同比+3.0%，佔比17%；26H1 平均同店零售額同比+11.5%，較25 年全年+8.2pct；3）中國內地零售IP 租金30 億港元，同比+14%，佔比40%；26H1 同店零售額同比+23%，同比+22pct，其中三里屯太古里、興業太古匯受益於改造升級，零售額大幅增長。未來開業方面，預計2028 年以後公司內地商場將從6 個增加至11 個，對應GFA 較25 年末+82%。4）中國內地辦公IP 租金4 億港元，同比+3%，佔比5%；26H1 末平均出租率92%，同比+1pct。
26 年及以後預計住宅結算加速，26H1 酒店收入同比+18%，負債率持續低位快速。物業買賣方面，26H1 收入22 億港元，同比+29%，主要由於住宅竣工面積5.6 萬平，預計26 年和27年及以後竣工面積分別為8.9 萬平和17.6 萬平，同比分別+38%和+99%。酒店方面，26H1收入5 億港元，同比+18%；酒店貢獻核心淨利潤0.05 億港元（25H1 為-0.45 億港元）。
財務方面，截至26H1 末，公司有息負債492 億港元，同比-11.5%；淨負債率14.8%，同比-0.9pct快速。
投資分析意見：內地零售快速增長，中國香港辦公企穩，維持“買入”評級快速。太古地產在1972年創立於中國香港，擁有五大核心競爭力：1）穿越週期的戰略眼光和千億投資計劃；2）稀缺核心區位沉澱下來的城市旗艦商辦資產；3）領先的商場投管招調能力；4）分階段開發、增厚權益、加密核心專案濃度；5）長期可追溯穩定的同店增長。我們認為，公司是行業內領先的商業地產開發運營商之一，未來將受益於消費結構性復甦帶來的同店增長和新開業面積貢獻，共同推動租金穩增和業績增長。考慮到公司上半年開發結算利潤超預期，上調公司26-28 年基本溢利分別為85.9/89.4/84.7 億港元（原75.4/80.6/80.6 億港元）同比分別-0.4%/+4.1%/-5.3%，對應26-27 年核心PE 分別為16X/15X，維持“買入”評級。
風險提示：中國香港和中國內地零售、辦公修復不及預期，公司商場開業情況不及預期快速。
